金融研究
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2019年9月權益市場分析
發布時間:2019-10-14     作者:投資銀行部     文章來源:   分享到:

一、觀點摘要與解讀

政策面,9月政策導向仍是“完善制度、放松管活、小幅刺激”。完善制度體現在國常會要求確定加快地方政府專項債券發行使用的措施,帶動有效投資支持補短板擴內需;中央全面深化改革委員會提出要加強對重要金融基礎設施的統籌監管,加強金融機構國有資本管理與監督;財政部對金融企業出資人的行為及資質進行了限制和約束。放松管活體現在外管局決定取消QFII和RQFII投資額度限制,RQFII試點國家和地區限制也一并取消。小幅刺激體現在財政部對涉農、中小企業貸款計提的貸款損失準備金,準予按比例在計算應納稅所得額時扣除;國常會要求加快落實降低實際利率水平的措施,及時普遍降準和定向降準(9月8日央行已落實);金融委及央行三季度例會提出要加大逆周期調節力度。

市場走勢,9月份中國A股先揚后抑,上證指數從月初至中旬為反彈上漲階段,指數一度突破3000點,漲幅達5%。后出于對國慶期間不確定性的擔心,指數下半月震蕩走低,最終上證綜指當月上漲0.66%至2905.19點,日均成交額2201億,較上月增加462億元;深證成指當月上漲0.86%至9446.24點,日均成交3390億元,較上月增加851億元。整體看9月兩市微幅上漲,成交量顯著放大。

基本面與估值,制造業PMI指數9月份小漲0.3至49.8,小幅超預期(市場預期49.6),但仍在榮枯線下方。分規模看,各類企業PMI均有所回升,大、中型企業分別由50.4、48.2升至50.8、48.6;小型企業由48.6回升至48.8。整體看,9月制造業活動有所回暖,但幅度較小、持續性有待觀察。估值方面,截至9月30日上證A股月末平均市盈13.64倍,深證A股24.02倍,目前估值水平仍處于歷史較低位置。

資金面,8月社融規模為1.97萬億元,環比增幅較大、同比基本持平,從總量看今年前8個月社融同比增長約3萬億元。從環比分項數據看,人民幣貸款增量最多,為13045億元;企業債、地方政府債增量較大,分別為3041億元和3213億元;委貸和信托萎縮相對較大,分別減少了513億元和658億元。外資流入方面,9月北向資金合計凈流入646.62億元,創歷史單月最大凈流入額。其中滬股通凈流入356.24 億元,深股通凈流入290.38億元。

綜合來看,宏觀經濟雖部分指標如PMI出現了一定程度的回暖跡象,但力度與持續性有待觀察,整體看下行壓力仍較大。8月CPI雖達到2.8%的近期新高,但主要是受到豬肉同比漲幅達46.7%的驅動,剔除豬肉的影響實際已接近通縮。目前在地產未有放松跡象,宏觀政策觀望中小幅調整的態勢下,經濟增長缺乏核心動能,后續有待寬松政策進一步明朗及加大力度和范圍。A股各項基礎政策持續完善中,開放力度不斷加大(9月23日標普道瓊斯納入A股及富時羅素擴容已生效,同時取消QFII和RQFII投資額度限制),整體看市場基礎不斷夯實、為上漲積蓄著動能。

在宏觀經濟走勢未明、缺乏有力的增長點和行業的情況下,市場難以實現持續性的大幅上漲。目前中美貿易談判初現成果,外部不確定性和影響暫時消除,短期市場風險偏好有望提升,或迎來難得的做多窗口,市場有望上探前期3048的高點。中長期看,房地產作為流動性吸納的“池”功能已基本喪失,從企業融資、居民資產配置等方面看都有搞好權益市場的現實需要。隨著政府高層更注重內需及內生動能,更加重視資本市場,未來權益資產仍是性價比較高的資產之一。我們認為“深秋正當播種時”,目前應當做好的是選擇優質標的、堅定信心,耐心等待趨勢的向好,建議可關注受益于進口消費替代的行業及標的。

二、政策要聞

1、9月4日,國務院總理李克強主持召開國務院常務會議,確定加快地方政府專項債券發行使用的措施,帶動有效投資支持補短板擴內需。會議指出,堅持實施穩健貨幣政策并適時預調微調,加快落實降低實際利率水平的措施,及時運用普遍降準和定向降準等政策工具,加大金融對實體經濟特別是小微企業的支持力度。

2、9月5日,國務院金融委召開電視電話會議,研究部署金融領域重點工作。金融委主任劉鶴強調,金融機構要加大對實體經濟特別是中小企業、民營企業信貸投放力度;金融管理部門要加大逆周期調節力度,下大力氣疏通貨幣政策傳導機制;支持銀行更多利用創新資本工具補充資本金,引導金融機構增加對制造業、民營企業中長期融資。

3、9月8日,央行決定于9月16日全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點。為促進加大對小微、民營企業的支持力度,再額外對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1個百分點,于10月15日和11月15日分兩次實施到位,每次下調0.5個百分點。

4、9月9日,習近平主持召開中央全面深化改革委員會第十次會議,會議指出,要加強對重要金融基礎設施的統籌監管,統一監管標準,健全準入管理,優化設施布局,健全治理結構。要明確出資人與受托人職責,加強金融機構國有資本管理與監督,健全責任追究制度,完善現代金融企業制度和國有金融資本管理制度。

5、9月10日,外管局決定取消QFII和RQFII投資額度限制,RQFII試點國家和地區限制也一并取消。今后具備相應資格的境外機構投資者,只需進行登記即可自主匯入資金開展符合規定的證券投資,境外投資者參與境內金融市場的便利性將再次大幅提升。

6、9月16日,財政部:對金融企業涉農貸款和中小企業貸款進行風險分類后,按照以下比例計提的貸款損失準備金,準予在計算應納稅所得額時扣除:關注類貸款,計提比例為2%;次級類貸款,計提比例為25%;可疑類貸款,計提比例為50%;損失類貸款,計提比例為100%。

7、9月26日,財政部出臺《金融企業財務規則(征求意見稿)》,意見要求金融企業出資人不得質押限售期內的金融企業股權,質押融資不得用于股權收購,對于一定比例股權質押進行股東權利限制。要求金融產品不得成為金融企業主要股東,員工持股計劃資金來源應當為員工自有合法資金,不得通過銀行貸款等債務資金籌集,嚴禁金融企業管理層以杠桿收購方式取得金融企業股權。

8、9月29日,央行貨幣政策委員會召開三季度例會,指出當前我國主要宏觀經濟指標保持在合理區間,經濟增長保持韌性,增長動力持續轉換;要創新和完善宏觀調控,加大逆周期調節力度,加強宏觀政策協調,形成合力;把好貨幣供給總閘門,不搞“大水漫灌”,保持廣義貨幣M2和社會融資規模增速與國內生產總值名義增速相匹配,保持物價水平總體穩定。

三、市場綜述

(一)總體走勢

9月份中國A股先揚后抑,上證指數從月初至9月中旬為反彈上漲階段,指數一度突破3000點,漲幅達5%。后出于對國慶期間不確定性的擔心,指數下半月震蕩走低,最終上證綜指當月上漲0.66%至2905.19點,日均成交額2201億,較上月增加462億元;深證成指當月上漲0.86%至9446.24點,日均成交3390億元,較上月增加851億元。整體看9月兩市微幅上漲,成交量顯著放大。

圖表1:19年以來上證成交額與指數走勢

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圖表2:19年以來深證成交額與指數走勢

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(二)基本面與估值

基本面方面,制造業PMI指數9月份小漲0.3至49.8,小幅超預期(市場預期49.6),但仍在榮枯線下方。分規模看,各類企業PMI均有所回升,大、中型企業分別由50.4、48.2升至50.8、48.6;小型企業由48.6回升至48.8。整體看,9月制造業活動有所回暖,但幅度較小、持續性有待觀察。

圖表3:15年至今PMI走勢

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估值方面,9月權益市場估值小幅提升。截至9月30日,上證A股月末平均市盈13.64倍,為2010年至今35%的分位處;深證A股24.02倍,為2010年至今20%的分位處。分市場看,2010年至今上證平均市盈率為15.56,深證平均市盈率為33.05,目前估值水平仍處于歷史較低位置。

圖表4:2010年以來A股歷史平均市盈率

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(三)資金面情況

1、社融規模

8月社融規模為1.97萬億元,環比增幅較大、同比基本持平,從總量看今年前8個月社融同比增長約3萬億元。從環比分項數據看,人民幣貸款增量最多,為13045億元;企業債、地方政府債增量較大,分別為3041億元和3213億元;委貸和信托萎縮相對較大,分別減少了513億元和658億元。

圖表5:15年至今社融情況

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2、外資流入

9月北向資金合計凈流入646.62億元,創歷史單月最大凈流入額。其中滬股通凈流入356.24 億元,日均凈流入17.81億元;深股通凈流入290.38億元,日均凈流入14.52億元。9月市場外資大幅凈流入,北向資金20個交易日中僅3個為凈流出。

圖表6:  19年至今北向資金流入與滬深300指數

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3、融資余額

截至9月30日,兩市融資余額合計9372億元,較月初增加237億元。分市場看,滬市融資余額 5387億元,較月初增加2億元;深市融資余額3984億元,較月初增加235億元。

圖表7:兩市融資余額與指數走勢

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(四)各板塊情況

9月份申萬28個行業指數中16個取得正收益,表現最好的三個板塊為電子(7.63%)、通信(5.47%)、計算機(3.59%),跌幅最大的三個板塊為農林牧漁(-8.53%)、國防軍工(-6.93%)、有色金屬(-3.51%)。9月對科技股炒作氣氛較為濃烈,當月漲幅居前的均為TMT行業公司;而由于“豬”行情的退潮,9月農林牧漁板塊跌幅居前。

圖表8:申萬行業指數9月表現

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(五)市場融資情況

9月份權益市場融資主體43家,募資額較上月增加408億元至1347億元。分類看,IPO 11家,募資99.16億元;增發18家,募資906.21億元;優先股1家,募資270億元;可轉債發行7家,募資36.56億元;可交債發行6家,募資35.62億元。9月份權益市場融資中,增發、優先股及IPO位列募資金額前三。

圖表9:市場權益工具融資情況

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(六)市場情緒

9月指數及市場方面先揚后抑,TMT板塊表現較好,外資流入較多。但整體來看,市場增量資金仍不明顯,整體情緒中性略顯積極。

圖表10:9月市場情緒

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(七)股市與債市

截至9月30日,中債綜合指數報收198.60點,較上月上漲0.32點;滬深300指數為3814.53點,較上月上漲14.94點。9月份債市仍維持慢牛走勢,漲幅明顯收窄、更多體現為平盤震蕩,滬深300指數全月小幅上漲。

圖表11:15年以來股市與債市的走勢

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四、煤炭行業簡析

國內煤價:本月港口動力煤價格小幅上漲,截至10月08日秦皇島Q5500K動力煤平倉價收于585元/噸,周環比持平、月環比上漲4元/噸;環渤海動力煤價格578元/噸,周環比持平、月環比上漲1元/噸。

庫存方面:截至10月09日,四大港(曹妃甸、秦皇島、天津、廣州)煤炭庫存合計1546.6萬噸,月環比增加109.1萬噸。截至9月30日,6大發電集團庫存合計1584.78萬噸,月環比減少46.7萬噸;月日均耗煤66.43萬噸,環比減少8.22萬噸。

圖表12:18年以來四大港煤炭庫存

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9月港口煤炭庫存增幅較大,六大發電集團庫存小幅減少,由于夏季用電高峰已過,六大發電集團日均耗煤同比減少約11%。上月煤炭價格雖呈現小幅上漲,但我們認為持續性并不樂觀。隨著夏季用電高峰已過,疊加宏觀經濟整體乏力,以及取消煤電聯動同時壓降工商業用電價格對火電行業經營空間的進一步擠壓,煤炭需求端難言樂觀,我們維持短期內煤炭價格將小幅震蕩走低的判斷。

圖表13:18年以來六大發電集團煤炭庫存與耗煤量

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五、熱點事件與每月思考

 

淺談道瓊斯指數

(一)道瓊斯指數的由來

道瓊斯指數全稱為道瓊斯股票價格平均指數,最早是1884年由道瓊斯公司的創始人查爾斯·道開始編制的一種算術平均股價指數,目前由美國報業集團-道瓊斯公司負責編制并發布,登載在其屬下的《華爾街日報》上。道瓊斯指數是世界上歷史最為悠久的股票指數,由工業股價平均指數、運輸業股價平均指數、公用事業股價平均指數和股價綜合平均指數等四個指數組成。一般說的道瓊斯指數指道瓊斯工業股價平均指數,目前由30只成分股組成,象征著最能代表美國經濟和商業的藍籌股。

(二)道瓊斯指數的計算

道瓊斯指數最早的計算方式為股票價格平均數=入選股票的價格之和/入選股票的數量。由于遇到股票除權除息時,采用簡單算術平均法求得的股票指數將發生不連續的現象。1928年后,道瓊斯指數改用新的計算方法,即股票價格平均數=入選股票的價格之和/道指除數,即在計點的股票除權或除息時采用連接技術,通過調整除數來保證股票指數的連續。這種方法也被廣泛應用于各國、各類型指數的編制中,我國各類股票指數的編制也采取了這種方式。

現在的道·瓊斯股票價格平均指數是以1928年10月1日為基期,當日收盤時的道·瓊斯股票價格平均數恰好約為100美元(基點為100點),所以就將其定為基準日。以后股票價格同基期相比計算出的百分數,就成為當期股票價格指數,指數每一點的漲跌就是相對于基準日的漲跌百分數。

(三)從道瓊斯工業指數變遷看產業變更

道瓊斯工業指數成分股變動極其謹慎,設立百年以來也僅調整過30余次,其雖然仍稱為“工業指數”,但成分股早已不僅是工業領域,目前30家企業中,只剩下7家是工業制造行業的企業,剩余23家都是代表服務、技術、零售和創新領域的企業。

1896年道指首次發行之時,所有入選成分股的企業都是煉油、鋼鐵、煤礦、橡膠等重化工業企業,通用電氣也入選其中。上世紀80年代開始,服務類和消費類產業公司逐漸興起,可口可樂、強生、沃爾瑪、摩根大通等企業開始崛起,并被作為道瓊斯指數樣本。1987年IBM納入道瓊斯指數,以信息技術產業為主導的高新技術公司也逐漸在成分股中開始占據更多份額。1997年,伯利恒鋼鐵被從30種工業股中剔除,標志著鋼鐵業已經不能代表美國經濟的晴雨表。1999年,微軟和英特爾股票首次加入,這是道瓊斯股票第一次將在納斯達克上市的公司納入指數。

2013年,道瓊斯指數剔除HP電腦、美國銀行、美國鋁業,取而代之的是高盛、Visa及Nike。彼時有統計顯示,美國GDP中近七成來自消費。2015年,道瓊斯工業平均指數進行了第三十次調整,AT&T公司被剔除出30只成分股,蘋果公司加入其中。計算機、金融、服務業在平均工業指數中的地位則一步步上升。2018年6月26日,道瓊斯指數創始以來唯一僅存的創始成分股通用電氣(GE)被剔除出指數,由美國醫藥連鎖企業沃博聯取代。

從道瓊斯成分股的百年演變中可以看到,藍籌股陣營經歷了從鐵路公司、重化工業公司再向服務類的第三產業和新技術產業公司的過渡。具體分析,美國的藍籌股陣營大體上走過了這樣一個變遷過程:鐵路、電報電話——石油、煤礦、鋼鐵、公用事業、汽車——連鎖商業、金融、醫藥、大眾消費品、IT、電信等。以此類推,未來中國的績優藍籌股大概率也出自這些領域。

(四)美股“長牛”的秘密

說到美股走勢,最具代表性的就是道瓊斯指數的走勢,而從指數編制規則中我們可以發現,道瓊斯指數通過對30只成分股的不斷調整,使其總能代表美國當時經濟發展的方向,總能代表美國最優秀公司的經營業績,所以其呈現了長牛的走勢。而反觀上證指數,其涵蓋了上交所上市的絕大部分股票,不光包含了業績好的公司,也包含了業績一般及較差的公司。如果僅是將上證指數與道瓊斯指數漲跌簡單對比,以此來評價兩國上市公司經營情況、權益市場的發展等,顯然是有失公允的。

(《淺談道瓊斯指數》搜集整理自網絡)

 

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